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　　2025年9月美联储重启降息，但本轮美元宽松周期的演化可能与此前不同，一个代表性的现象是国际金价持续走强并突破4000美元/盎司大关。我们认为目前美国仍是世界第一大经济体，美元仍是全球最重要的信用货币，但是随着全球经济和贸易关系的加强，以及地缘政治的演化，美元和美元资产的避险属性明显弱化，国际资本正在寻找美元资产之外的，能够平衡增长、通胀、稳定性、流动性的投资品。2026年在全球范围内，如果要找一种本币汇率稳定且有较强的国际购买力、经济体量大且持续中高速增长、通胀维持在较低水平、政策确定性强、受国际环境变化影响相对较小且对国际资本跨国流动性较为友好的资产，那么人民币资产是排名靠前的选择之一。我们维持对A股的看好；债券收益率预计在合意区间波动；大宗商品方面，原油仍面临供应压力，贵金属预计仍有新高，周期品关注需求端，农产品关注供给端；货币基金或更加注重流动性安全，在投资者资产配置中的位置也更像活期存款的替代品。综合各方面因素，我们对2026年的大类资产排序为：股票大宗债券货币。

　　美元指数小幅上涨，人民币对美元升值破“7”。股市方面，本周A股主要指数跌多涨少，领涨的指数是上证综指（0.13%），领跌的指数是创业板指（-1.25%）；港股方面恒生指数上涨2.01%，恒生国企指数上涨2.85%，AH溢价指数上行0.31%收于120.89；美股方面，标普500指数本周下跌1.03%，纳斯达克下跌1.52%。债市方面，本周国内债市下跌为主，中债总财富指数本周下跌0.13%，中债国债指数下跌0.28%，金融债指数下跌0.08%，信用债指数持平；十年美债利率上行5 BP，周五收于4.19%。万得货币基金指数本周上涨0.01%，余额宝7天年化收益率上行1 BP，周五收于1.05%。期货市场方面，NYMEX原油期货上涨1.04%，收于57.33美元/桶；COMEX黄金下跌4.63%，收于4341.90美元/盎司；SHFE螺纹钢上涨0.45%， LME铜上涨2.45%， LME铝上涨2.04%；CBOT大豆下跌2.47%。美元指数上涨0.43%收于98.46。VIX指数上行至14.51。

　　12月PMI指数环比回升至荣枯线月官方非制造业PMI为50.2，重返扩张区间，前值49.5；综合PMI产出指数为50.7，比上月上升1.0个百分点。中国12月标普制造业PMI为50.1，前值49.9。制造业PMI回升主要靠生产和新订单推动。12月生产指数环比回升1.7个百分点到51.7，新订单指数环比回升1.6个百分点到50.8，新出口订单指数环比也回升1.4个百分点，虽然还在荣枯线下方。非制造业PMI回升则主要是靠新订单环比上升1.6个百分点。分行业看，建筑业环比回升3.2个百分点至52.8，服务业环比回升0.2个百分点至49.7。我们认为12月PMI指数中值得关注的信息包括：一是订单带动生产好转，需要关注是短期的长假备货效应，还是中期的经济趋势影响，我们目前倾向于认为是前者；二是制造业新出口订单环比回升1.4个百分点，非制造业新出口订单环比下降0.4个百分点，外需尚可，关注2026年我国国际贸易份额；三是价格分化，制造业和非制造业的购进价都在荣枯线上方，但出厂价都在荣枯线下方，可能对应企业盈利能力或持续承压；四是建筑业PMI环比大幅上升，一定程度上可能受财政支出靠前发力的影响。我们建议关注围绕春节假期时间偏晚，导致一季度经济数据可能异常的情况，包括一月就业人口回流提前、一月和二月消费滞后、三月劳动力回流偏晚导致投资和生产端启动滞后等等。我们认为宏观政策可以通过预调适当对冲，短期关注货币政策是否会降准降息。

　　2025年9月美联储重启降息，但本轮美元宽松周期的演化可能与此前不同，一个代表性的现象是国际金价持续走强并突破4000美元/盎司大关。我们认为目前美国仍是世界第一大经济体，美元仍是全球最重要的信用货币，但是随着全球经济和贸易关系的加强，以及地缘政治的演化，美元和美元资产的避险属性明显弱化，国际资本正在寻找美元资产之外的，能够平衡增长、通胀、稳定性、流动性的投资品。2026年在全球范围内，如果要找一种本币汇率稳定且有较强的国际购买力、经济体量大且持续中高速增长、通胀维持在较低水平、政策确定性强、受国际环境变化影响相对较小且对国际资本跨国流动性较为友好的资产，那么人民币资产是排名靠前的选择之一。我们维持对A股的看好；债券收益率预计在合意区间波动；大宗商品方面，原油仍面临供应压力，贵金属预计仍有新高，周期品关注需求端，农产品关注供给端；货币基金或更加注重流动性安全，在投资者资产配置中的位置也更像活期存款的替代品。综合各方面因素，我们对2026年的大类资产排序为：股票大宗债券货币。